NagaCorp: Vækstprognoser trodser VIP-nedtur

Genopretningen af den sydøstasiatiske spilbranche er langsomt ved at komme op i omdrejninger, men eftervirkningerne af pandemien er stadig tydeligt mærkbare. NagaCorp, den kolossale operatør af Cambodjas berømte NagaWorld Resort, er især under lup.

S&P Global Ratings har nu offentliggjort opdaterede prognoser, der forudsiger en moderat, men stabil vækst for selskabet. Det ser ud til, at NagaCorp finder nye måder at øge sine indtægter på, på trods af tabet af den engang så lukrative VIP-forretning.

Tal og fakta

S&P Global Ratings forventer i et nyligt notat, at NagaCorp, en casinooperatør børsnoteret i Hongkong, vil opnå en justeret omsætningsvækst på 3 procent til 8 procent i 2026 og 2027. Dette er en markant vurdering. Allerede i en kommentar i maj havde ratingbureauet forventet en indtjeningsvækst på ca. 5 procent til 6 procent. Selskabet rapporterede en omsætning på 713 millioner USD og EBITDA (resultat før renter, skat, afskrivninger og nedskrivninger) på 404 millioner USD i 2025. Disse tal repræsenterede henholdsvis kun 40 procent og 60 procent af deres 2019-niveauer. I 2019 var omsætningen på 1.8 milliarder USD og EBITDA på 667 millioner USD. En væsentlig del af dette, omkring 70 procent af Gross Gaming Revenue (GGR), kom fra VIP-segmentet, primært genereret af såkaldte junket-operatører. Det vurderes, at dette segment sandsynligvis ikke vil genoprette sig fuldt ud.

Ved udgangen af 2025 havde NagaCorp en likvid beholdning på ca. 372 millioner USD. Udestående forpligtelser omfattede kun et aktionærlån på 70 millioner USD, der forfalder i maj 2026. S&P Global Ratings forventer en nettogæld i forhold til EBITDA på ca. 0.3x for 2026 og 2027. Selskabets anlægsinvesteringer (Capex) anslås til ca. 170 millioner USD i 2026, før de stiger til ca. 380 millioner USD i 2027 til Naga3-projektet. Det årlige afkast til aktionærerne forventes at ligge på 100 millioner-120 millioner USD. NagaCorp genoptog udbetalingen af udbytte i 2025 med en udbetalingsprocent på 30 procent.

Baggrund

En nøglefaktor for disse prognoser er NagaCorps robuste finansielle stilling, som styrkes af lav gearing og betydelige likvide reserver. Selskabet har forvaltet sine pengestrømme fornuftigt siden 2022 ved at begrænse udbytter og anlægsinvesteringer. Udbyttebetalingerne blev først genoptaget i 2025. Opsigelsen af en aftale om aktionærfinansiering til Naga3-projektet i december 2025 gør det nu muligt for selskabet at tilpasse rammerne for projektet til 3.5 milliarder USD. Dette vil primært kunne finansieres via interne pengestrømme eller via de eksterne markeder.

Der er dog fortsat bekymring med hensyn til fremtidige investeringer og udlodninger til aktionærerne. Selskabet kan vælge at foretage aggressive udlodninger eller gennemføre storstilede investeringer i Naga3, hvilket kan tære på de likvide reserver. S&P Global Ratings advarer om, at dette kan svække selskabets kreditværdighed væsentligt. Under et stress-scenarie kan Nagas gæld i forhold til EBITDA nærme sig 3x i 2029, hvis udbytteudbetalingerne når 60 procent, og der årligt bruges 650 millioner USD på Capex.

“Nagas stærkere finansielle stilling giver en god buffer mod nedgang. Selskabet har opbygget en sund balance forankret i lav gearing og en betydelig likvid beholdning.” - S&P Global Ratings, Credit Analyst Report

NagaCorp var tidligere stærkt afhængig af VIP-segmentet, som i vid udstrækning blev formidlet af kinesiske junket-operatører. Denne forretningsmodel er blevet voldsomt indskrænket efter lovmæssige ændringer i Kina og pandemien. En genopretning på dette område vil sandsynligvis fortsat være vanskelig. De nuværende prognoser tyder dog på, at selskabet追ger alternative vækststrategier for at udfylde dette hul.

Hvorfor det har betydning for tyske spillere

Udviklingen hos en casinogigant som NagaCorp i Cambodja kan ved første øjekast virke fjern. Men den afspejler globale tendenser i spilbranchen. Uanset om det er i Asien eller Europa, ændrer reguleringen sig hurtigt. Tyskland har indført strenge regler med GlüStV 2021. Online casinoer skal nu have en tysk licens fra den fælles spilmyndighed (GGL). Dette inkluderer en indbetalingsgrænse på 1.000 euro om måneden og en indsatsgrænse på 1 euro pr. spin på online slots. Det centrale selvudelukkelsessystem OASIS er også en vigtig del af spillerbeskyttelsen og har til formål at forhindre overdrevent spil. Disse foranstaltninger skal sikre et trygt og ansvarligt spilmiljø. I modsætning hertil viser NagaCorps udfordringer, hvor stærkt markedet afhænger af politisk indflydelse og globale økonomiske faktorer. Et reguleret marked som det tyske har til formål at tilbyde mere stabilitet og sikkerhed. Vilkårene her er dog så strenge, at mange spillere fortsat tyr til offshore-udbydere, der omgår disse grænser.

Hvad det betyder for casinoer med GGL-licens

For online casinoer med licens i Tyskland har NagaCorps udvikling kun lille direkte betydning. De er underlagt kravene fra GGL. GGL arbejder på at gøre markedet mere attraktivt og fair for GGL-udbydere. Kravene i Tyskland er dog undertiden strengere end i andre europæiske lande som Malta (MGA-licens) eller Gibraltar. Det betyder, at GGL-udbydere konkurrerer med ulovlige udbydere, der ikke overholder de strenge regler. Fokus på spillerbeskyttelse og gennemsigtighed er fortsat altafgørende. Kun på den måde kan der opbygges tillid og etableres et bæredygtigt online spillemarked i Tyskland på lang sigt. De tyske regler har til formål at forhindre ekstrem afhængighed, som den man har set med VIP-junkets i Asien. GGL skal dog også sikre, at de ikke overregulerer de legitime udbydere.